대원제약 003220 · KOSPI

이 회사, 한 줄로

대원제약은 1999년 유가증권시장에 상장한 전문의약품 중심 종합제약사예요. 병·의원 처방약을 자체 브랜드로 만들어 파는 것이 본업이며, 여기에 수탁생산과 수출, 일반의약품·건강기능식품이 붙는 구조예요. FY2025 연결 매출은 약 6,054억원이고 그중 제약 부문이 약 5,430억원으로 약 89.7%를 차지해요. 제약 본업은 흑자 캐시카우이지만 2024년 연결로 들어온 화장품 등 비제약 부문이 적자를 이어가요. 본업이 버는 이익을 비제약 적자와 늘어난 고정비가 갉아먹는다는 점이 이 회사의 성격을 규정해요.

무엇으로 벌까요

돈을 버는 방식은 크게 네 갈래예요. 병·의원 처방 전문의약품 자체 브랜드, 다른 제약사 약을 대신 만드는 수탁생산, 약 40여 개국 수출, 그리고 일반의약품·건강기능식품이에요. 전문의약품은 정부가 보험약가를 통제해 가격 급변이 없어, 매출은 가격보다 처방량이 좌우해요. 최근 성장의 진폭은 호흡기 시즌성 수요가 만들었어요. 코대원포르테·에스 매출이 FY2021 약 167억원에서 FY2023 약 784억원으로 급증한 것이 근거예요. FY2025에는 이 수요가 약 737억원으로 되돌아오며 연결 매출이 약 6,054억원으로 정체했어요. 결국 시즌성 수요 의존이 성장 지속성의 핵심 변수예요.

번 돈은 어디로 갈까요

번 돈이 가는 곳은 원재료와 인건비, 그리고 연구개발과 설비예요. FY2025 연결 성격별 비용 합계는 약 6,020억원으로 매출 약 6,054억원의 대부분을 차지해 영업이익률이 얇아요. 가장 큰 비용은 원재료·상품 매입액 약 2,025억원으로 매출의 약 33%이고, 급여·퇴직급여가 약 1,445억원으로 뒤를 이어요. 인건비와 상각비 같은 고정성 비용은 늘어난 반면 원재료비는 정체돼, 매출이 제자리인 상태에서 고정비가 이익률을 눌렀어요. 연결 연구개발비율은 FY2023 8.27%에서 FY2025 8.92%로 오르며 이익 대비 공격적으로 유지돼요. 남는 현금은 향남·진천공장 설비투자로 흘러가 잉여현금이 거의 남지 않았어요.

언제 벌고, 언제 힘들까요

언제 벌고 언제 힘든지는 호흡기 시즌성 수요가 만드는 시간 패턴이 결정해요. 코로나19 확산과 엔데믹 호흡기 질환 재유행에 맞춰 코대원류 매출이 FY2021 약 167억원에서 FY2023 약 784억원으로 뛰었다가, 엔데믹 정상화 뒤 FY2025 약 737억원으로 되돌아왔어요. 영업 레버리지도 해마다 부호가 뒤집혀요. FY2022는 매출이 35.2% 늘 때 영업이익이 121% 뛰었으나, FY2025는 매출이 1.2% 늘어도 영업이익이 88% 줄었어요. 고정성 비용과 비제약 부문 적자가 이 부호를 지배해요. 호흡기 시즌과 비제약 적자 폭이 이 회사 실적의 진폭을 만드는 사이클이에요.

누구와 얽혀 있나요

체인은 원료 벤더, 대원제약, 병·의원·약국 처방 채널로 이어져요. 제약 원료는 국내외 원료상에서 이원 조달해 특정 매입처 종속이 낮고, 주력 품목은 국내 원료 중심이라 공급이 안정적이에요. 판매처는 병·의원·약국·타 제약사로 거래처별 비중은 비공개이며 단일 고객 집중 압박이 낮은 편이에요. 반대로 화장품 부문은 거래처별 매출 비중이 A사 20%, B사 13% 등 상위 고객 집중이 뚜렷해 판가 인하 압력에 노출돼요. 최대주주는 백승열이며 지분은 11.34%, 특수관계인 합산은 37.69%예요. 제약은 협상력 압박이 낮고 화장품은 고객 집중이 큰 이원 구조예요.

무엇이 유리하고 불리할까요

그래서 무엇을 지켜봐야 할까요

먼저 움직이는 관측 지점은 호흡기 시즌성 수요예요. 코대원류 매출이 FY2023 약 784억원에서 FY2025 약 737억원으로 되돌아왔듯, 감기·호흡기 수요가 실적 진폭을 앞서 말해주는 관측 지점이에요. 비용 쪽에서는 원재료·상품 매입액 약 2,025억원과 인건비 약 1,445억원의 증감이 얇은 영업이익률에 앞서 움직이는 관측 지점이에요. 비제약 부문에서는 화장품 영업손실 폭이 그룹 이익 훼손에 앞서 움직이는 관측 지점이에요. 조달 쪽에서는 차입금 합계 약 1,981억원과 신용스프레드가 차환·이자 부담에 앞서 움직이는 관측 지점이에요. 시즌성 수요와 고정비, 비제약 적자가 함께 움직이는 관측 지점이에요.