NC 036570 · KOSPI

이 회사, 한 줄로

엔씨소프트는 MMORPG 개발과 퍼블리싱을 단일 사업부문으로 영위하는 게임사예요. 매출의 기둥은 리니지 IP 모바일 3종인 리니지M과 리니지2M, 리니지W이며 PC 온라인 라인업과 해외 로열티가 이를 받쳐요. 수주잔고나 장치 설비 사이클이 없는 히트 IP 기반 라이브 서비스 산업이에요. 실적의 방향은 업황이 아니라 자사 신작 캘린더와 IP 수명이 결정해요. FY2025 연결 매출은 약 1조 5,069억원, 영업이익은 약 161억원이에요. 최대주주는 김택진으로 지분율은 12.2%예요.

무엇으로 벌까요

무엇으로 버는지는 부분유료화 결제예요. 게임 접속은 무료로 열고 확률형 아이템과 이용권 같은 게임 내 결제로 벌어요. FY2025 영업수익은 게임매출 약 1조 2,683억원, 로열티수익 약 1,764억원, 상품매출 약 97억원으로 구성돼요. 성장의 주 동인은 자사 IP 라이프사이클이에요. 신작 출시 시점에 매출이 계단식으로 뛰고 이후 감쇠 곡선을 그려요. 리니지W는 출시 첫 온기 약 9,708억원에서 FY2025 약 1,831억원으로 줄었고 그 공백을 신작 아이온2가 출시 6주 만에 약 774억원으로 부분 방어했어요. 로열티 포함 해외 비중은 약 38%예요.

번 돈은 어디로 갈까요

번 돈은 인건비와 앱마켓 수수료가 두 덩어리로 가져가요. FY2025 급여및상여금은 약 6,373억원, 지급수수료는 약 3,809억원으로 이 두 항목이 영업비용의 약 79%를 차지해요. 인건비가 고정비의 몸통이고 구글과 애플 결제 수수료 중심의 지급수수료가 매출 연동 변동비예요. 이익의 회복은 매출이 아니라 비용에서 나왔어요. FY2025는 매출이 전년 대비 4.5% 줄었는데도 급여및상여금 약 1,187억원 감축으로 흑자 전환을 만들었어요. 번 현금은 배당과 자사주 소각, RDI 센터 capex, 그리고 모바일 캐주얼 인수로 배분돼요.

언제 벌고, 언제 힘들까요

이 회사의 시간 패턴은 신작의 초기 결제 폭발과 그 뒤의 감쇠 곡선이에요. 리니지W 매출은 약 9,708억원에서 약 4,140억원, 약 2,443억원, 약 1,831억원으로 매년 줄며 모바일 MMORPG 신작의 수명 주기를 그대로 보여줘요. 개발 인력 고정비가 성공 여부와 무관하게 선행 투입되므로 하방 레버리지가 커요. FY2023 매출이 30.8% 줄 때 영업이익은 75.4% 감소했고 FY2024에는 매출 11.3% 감소에 영업손실 약 1,092억원으로 적자 전환했어요. 게임은 저비용 여가재라 거시 경기변동에는 상대적으로 둔감해요.

누구와 얽혀 있나요

이 회사의 체인은 IP 제작과 플랫폼 유통, 유저 결제로 이어져요. 유통 관문은 구글과 애플로 모바일 매출의 결제를 거치며 앱마켓 수수료가 FY2025 지급수수료 약 3,809억원으로 얹혀요. 자체 플랫폼 퍼플 결제를 병행해 수수료 우회를 시도해요. 서구권 PC와 콘솔 유통은 Amazon Games와의 TL 글로벌 퍼블리싱 계약으로 외부화했어요. 해외 로열티는 Tencent와 SHANDA, Innova, Gameforge 등 라이선시로부터 수취해요. 지배구조에서 2대 주주가 경쟁 게임사 넷마블로 지분 9.05%를 보유하고 자기주식이 9.99%예요.

무엇이 유리하고 불리할까요

그래서 무엇을 지켜봐야 할까요

실적을 먼저 흔드는 것은 신작 캘린더와 라이브 타이틀의 감쇠 곡선이에요. 아이온2 같은 신작의 출시 후 결제 지속과 리니지M의 감소폭이 매출 방향을 앞서 알려주는 관측 지점이에요. 로열티 포함 해외 매출 약 38%와 대규모 외화 금융자산이 있어 원달러 환율이 세전손익을 먼저 움직이는 지점이에요. 원화 10% 변동 시 세전손익 민감도는 약 634억원이에요. 순현금 구조에서 기준금리는 금융자산 운용수익을 먼저 키우는 관측 지점이에요. 확률형 과금 모델에 대한 이용자와 규제 감수성도 지켜볼 지점이에요.